【转贴】市场观察：中国经济L型走势下的调控反转预期

蓝想

　　中国经济一季度小周期回暖，在权威人士L型经济的基本面判断之后，债务刺激下的加杠杆模式逐渐得到修正，中国金融市场的货币和信用环境也有望逆转，从一季度的紧货币+宽信用，向紧信用+宽货币组合过渡。
　　而4月以来中国股市呈现的盘整、人民币兑美元汇率升值、以及债市调整局面，也有望得到反转，股市、汇市利空，债市利好。
　　中国一季度GDP增速为6.7%，从杠杆率、一般贷款加权利率、广义货币增速，以及社融增速等多项数据的走势对比中可以看到，基本面呈现比较典型的宽信用+紧货币局面。
　　从杠杆率数据看，路透此前测算显示，中国非金融企业的杠杆率，以及总杠杆率（政府、非金融企业和居民，未测算金融机构），分别从去年末的123%、202%，提高到今年3月的128、208%，债务杠杆率进一步提高，信用扩张。
　　从社融存量增速和广义货币供给(M2)增速的对比来看，代表货币需求的社融增速恢复明显快于M2，两者2015年4月以来明显趋于下降的货币缺口（代表宽松），自2015年10月以来已经反转，货币条件趋紧。
　　紧货币和宽信用的组合，导致的典型结果是：企业融资利率的走升。贷款方面，中国非金融企业的一般贷款加权利率一季度止跌回升，3月末为5.67%，较2015年末的5.64%上涨0.03个百分点。
　　而在相对市场化的债券市场，债务发行人则选择用脚投票。据路透不完全统计，4月共有超过150家发行人，累计1,543.3亿元的短融、短融、中票及企业债等取消发行；5月首周（5月3日-6日）信用债市场仍有不少发行人取消或推迟发行，共涉及17只短融、超短融及中票，总规模合计173亿元人民币。
　　直接债务融资加速
　　从M1和M2的增速对比还可以看到，这轮宽信用+紧货币组合下的债务加杠杆，还呈现间接融资平稳增长、而直接融资快速扩容的特征。
　　M1和M2去年以来呈现出明显的增速差异：M1增速此轮从去年3月的低点2.9%，一路上涨到今年3月末的22.1%；而M2增速则相对平稳得多，去年4月的阶段性低点为10.1%，今年3月末则为13.4%。
　　究其原因，从M1、M2之间的构成差异看，M1主要组成部分为M0和单位活期存款，M2除了M1外，还包括企业定期存款和居民储蓄存款。而一季度末这些细项呈现M0小幅增长，单位活期和定期存款增速走高，居民储蓄存款增速下降的态势，且企业活期存款增速明显快于定期存款增速。
　　企业活期存款增加，显示企业现金流改善，有利于企业增加投资，提高货币流动速度，带来货币扩张；但M2增速却相对平稳，叠加一季度非金融企业债券融资的高速增长，3月企业债券融资同比增30.6%，明显高于同期非金融企业贷款11.4%的增速。
　　一般而言，相同债务融资规模状况下，直接融资的占比提升，有望明显降低货币派生，减少货币扩张和供给。因此，一季度直接融资的扩容与M2的相对平缓，显示一季度的加杠杆，直接债务融资的扩容对货币供给产生了重要影响。
　　转向
　　从一季度加杠杆，到权威人士对高杠杆的紧急叫停，且不论背后是否有中国高层对宏观经济调控的分歧，如果接下来进行债务杠杆控制，直接债务融资减速的话，从前面的对比可以预期，M2的增速反而有望回升，有望呈现紧信用和宽货币的组合。
　　当然，宽货币还可以是由于基本面低速增长，给货币政策增加了宽松空间。另外，在资金利率上涨的情况下，公开市场操作利率的引导也有利于形成宽松预期。
　　按照权威人士的说法，供给侧是主要矛盾，供给侧结构性改革必须加强、必须作为主攻方向；需求侧起着为解决主要矛盾营造环境的作用，投资扩张只能适度，不能过度，决不可越俎代庖、主次不分。“在利用货币扩张刺激经济增长边际效应持续递减的情况下，要彻底抛弃试图通过宽松货币加码来加快经济增长、做大分母降杠杆的幻想。”
　　这基本上就是否定了加杠杆+以时间换空间的政策组合，而转向去杠杆+稳住经济增速L型的组合。
　　值得注意的是，即使此番权威人士的解读不出炉，从4月出口增速继续降低，以及一线城市的房地产降温来看，一季度以来的加杠杆政策的持续性也并不牢固。
　　而从债市来说，直接债务融资的控制，社融增速有望降低，以及基本面的L型，将可能从供给、基本面以及货币条件方面均对债市形成利好；但汇市和股市，则可能因为缺乏基本面支撑，而形成利空局面。
(路透社)

I虎气冲天

引用：

作者: 蓝想 发表于 2016-5-10 15:24
　　中国经济一季度小周期回暖，在权威人士L型经济的基本面判断之后，债务刺激下的加杠杆模式逐渐得到修正，中国金融市场的货币和信用环境也有望逆转，从一季度的紧货币+宽信用，向紧信用+宽 ...

中国经济经过6年的回落以后，现在已经非常接近底部了，估计2016年下半年或2017年上半年会触底，触底之后的未来5-6年时间里，最可能的经济形态是一个大的“L”型，L型的底部或有一个小的“W”型，会出现一些小的波动。

浅蓝

供给侧是主要矛盾，投资扩张只能适度。

蓝想

【路透：“权威人士”一文其实就是传达429政治局会议内容，是由专门的写作班子写的】
路透援引专家称，4月29日中国召开了政治局会议，分析研究了当前经济形势，周一的“权威人士谈中国经济”一文其实就是传达政治局会议的内容，是由专门的写作班子写的，文章当然写的很不错，但更关键要看做的如何。
另一位学者也表示，虽然文章看起来很不错，对问题的剖析也很深刻到位，但对比去年5月中国经济五问的的文章，其实会发现新意并不多，只能说写的很客观。“问题还是那些问题，去年说的今年还都在。”