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令人非常吃惊的是,与拉美国家80年代的情况不一样,亚洲危机国家尽管货币大幅度贬值,却没有发生通货膨胀,真正发生的是真实需求急剧的萎缩,引起的全面的经济衰退。正因为如此,imf和克林顿时期的政府,就是鲁宾,还有萨默斯他们对危机处理得政策非常引人瞩目,就是药方副作用超过了危机的本身要害。十年以后,我们对亚洲金融危机处理得政策手段应该更加全面客观的了解评估。应该说rmf紧急贷款所提供的流动性支持还是非常明显的,1997年12月,imf给韩国贷款援助500亿美元,这是有史以来最大贷款,既使1994年的墨西哥比索危机的时候,当时也是克林顿政府和rmf联手贷款援助是200亿美元,到韩国是500亿美元,这是有史以来对一个主权国家的挽救最大的贷款,所以这个支持还是非常明显的。当国际收支发生逆差,这么大一笔资金到位,对你满足短期债务的支付能力是有很大的帮助的。就像今天发生次级债危机,为什么包括各国央行都在提供流动性支持一样,这一点是不容质疑的。
通过提高利率,货币紧缩,这个有客观的需要,这个也是毋庸置疑的,最大的失误可能是财政政策上,因为资本外套和已经发生信贷紧缩,对需求产生负面作用,以及汇率紧缩以后,尽管汇率贬值,对于出口并没有不确定的影响,一般汇率贬值会促进出口,但是在亚洲危机国家没有发生。历来财政的状况非常稳健,没有什么公债,所以应该比较理想的危机处理药方,应该是刚柔相。也就是说从紧的货币政策,配置以从松的财政政策。
事实上我们看到印尼,看电视画面,当印尼政府取消粮食补贴以后,在雅加达街上发生骚乱,从那个时候imf开始发送许多过紧的财政指标。
第六点,关于亚洲金融危机,因为是二十世纪大萧条以来发生过的最严重,波及面最广的经济危机,应该说可以为我们提供非常沉痛深刻的教训。对于中国这个新兴市场而言,我认为有三个最主要的教训应该吸取的,涉及到汇率的机制,金融体系与资本账户。
首先,亚洲危机告诉我们,无论是采用固定的还是浮动汇率,汇率制度的可信度与可持续性至关重要。也就是说,宏观的政策,经济基本面必须维持这种汇率制度的条件相一致。只有非常少的国家经济体,比如中国香港,还有爱沙尼亚这么小的经济体应该说具备足够的政治法律框架,以及经济的固有的核心,可以在比较长时期维持真正的刚性固定汇率,或者我们叫货币局。但是总体上,在国际资本流动日益重要,外部冲击急剧增加,尤其是欧美日三个全球最大的经济体,他们的货币,就是美元、日元都是完全自由浮动情况下,大部分新兴市场情况下更适合采用比较灵活的汇率制度。不管怎样,当经济基本面与固定汇率要求背道而驰的时候,市场压力往往导致固定汇率瓦解,尤其在初始的外汇储备有限或者不足的时候,试图干预汇市,以捍卫不可持续的汇率,肯定是徒劳无功的。刚刚钱院长和沈教授谈到外汇储备的重要性,为什么说亚洲金融危机之后,为什么外汇储备这么急速增加,这个是亚洲危机国家痛定思痛的结果。当你外汇储备不足,要求跟市场力量相抗衡的时候,你根本就弹尽粮绝,无能为力的。第一点就是汇率的重要性。
第二个深刻教训,就是金融体系稳健是多么的重要。因为亚洲危机确实暴露了金融部门作为亚洲经济结构中最薄弱的一个环节。我们看到像泰国这样的国家,就不用说泰国,韩国日本,他们制造业在同等经济国家水平当中是名列前茅的,但是他们有共同的特点,就是金融发展普遍滞后,资本市场缺少效率,过多的依赖于银行的信赖,透明度低,信贷决策不当,资本过多的流于房地产,内部风险控制能力严重欠缺,外部监管也是无效的。这就是所谓二元经济,我想沈联涛先生讲的二元经济,就是金融的普遍的薄弱。
当宏观经济稍有逆转,金融机构不良贷款就会扶摇直上,危机金融系统的稳定性。这样就加剧汇率对经济的影响。我们看到香港和新加坡在亚洲金融危机中,也是首当其冲。但是香港和新加坡的银行体系最为稳健,所以香港和新加坡都比较成功的经受住亚洲危机的洗礼。正是因为汇率的危机和金融的危机,这种相互的交织相互的加强反映,这加快了亚洲危机传播的速度,使得破坏率大为增加,这个就是我们今天在经济学这个商务危机成为一个非常险要的特点。
亚洲危机最后一个教训,就是资本开放是多么的复杂。东南亚的国家是新兴市场国家当中最先实行资本账户自由化的尝试,他们也得到资本开放,资本流入的很多好处。但是非常不幸的是比较自由的资本流动,与相对固定的汇率成为了一个非常不自然的政策的搭档。脆弱的国内金融体系,意味着这些国家不能有效管理资本流动增加以后所带来的风险。所以这就提出一个资本账户自由化的一个程序问题。在进行资本账户自由化的时候,应当必须事先或者同时进行金融改革,因为金融的稳健可以是一个国家获得开放资本账户最大的汇率,同时也减少金融危机发生的概率和风险。 |
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